БКС: АФК "Система" и Интер РАО

АФК "Система" договорилась с Интер РАО о продаже 40% в Башкирэнерго

Оценка компании выглядит привлекательно. АФК «Система» уже давно планировала продажу Башкирэнерго, поэтому договоренность с государственной Интер РАО не стала большим сюрпризом для рынка. Примечательно, что первоначальные договоренности подразумевают оценку 40% пакета в Башкирэнерго в RUB 14 млрд, что существенно выше текущей рыночной оценки компании.
Структура сделки выглядит позитивно для АФК «Система». Башкирэнерго после продажи 40% пакета акций Интер РАО будет разделена на две компании: одна из них объединит генерирующие активы (компания «Башкирэнергоактив»), вторая – электросетевые (БЭСК). После разделения компании, Система получит 75% в электросетевой компании.
Подобная структура сделки, на наш взгляд, положительно скажется и на операционных показателях Системы, так как рентабельность по EBITDA генерации несколько ниже, чем у региональных сетевых компаний. Вместе с этим, доля БЭСК в консолидированных результатах Системы будет даже меньше и без того малой доли Башкирэнерго (менее 5% по выручке).
Новые еврооблигации Системы – одна из самых ярких торговых идей мая на российском рынке еврооблигаций. Первый полноценный торговый день новым выпуском еврооблигаций пришелся на субботу, поэтому в полной мере получить рыночную оценку потенциала рыночного роста AFKSRU 19 не удалось. Тем не менее, по нашим данным, немногие контрагенты котировали бумагу 100.00%/100.325%. Мы считаем, что доходность при размещении (YTM 6.95%) у нового евробонда Системы завышена даже при консервативном подходе на 20-25 б.п., а при благоприятном раскладе (прекращение бегства в качество) на рынках – на 30-40 б.п. Таким образом, наиболее вероятно, мы ждем курсового роста AFKSRU 19 в диапазоне 100-120 б.п. от номинала на вторичном рынке в мае. А возвращение массового спроса инвестора инвесторов на EM могло бы сулить бумаге до 200 б.п. движения вверх.
Локальные рублевые облигации Системы торгуются на одном уровне с бумагами МТС и выглядят неинтересно.

Леонид Игнатьев, начальник отдела анализа долговых рынков ФГ БКС
Дмитрий Турмышев, аналитик ФГ БКС